近期，中国家电市场中的两大巨头，格力与美的股价走势的分化引起了广泛关注，截至昨日收盘，美的的市值仍是格力的两倍左右。同为家电行业龙头，股价走势为何大相径庭？本文将从避险这一视角来进行剖析。
图1：格力、美的市值对比图
数据来源：Choice、远川消费组
美的参与套保规模远超格力
2020年4月，格力、美的相继发布针对大宗商品进行套期保值的专项公告，公告显示：格力集团将于2020年和2021年采用相同的套期保值策略，即对公司铜、铝原材料进行套期保值，套期保值业务的持仓合约金额每年不超过人民币60亿元；美的集团2020年拟开展的大宗原材料期货业务品种为铜、铝、钢材、塑料、苯乙烯等，涉及的主要结算币种为人民币、美元，预计期货业务的持仓合约金额不超过人民币120亿元，2021年在原先套保品种的基础上直接提升持仓合约金额至160亿元（见表1）。
表1：格力、美的2020年及2021年套期保值策略一栏表
数据来源：避险网根据上市公司公告数据整理
由表1可见，美的集团在2020年初突发疫情后，便决定大手笔地对原材料市场进行风险对冲。和格力相比，美的参与套保规模是同期格力的两倍。此外，2021年美的集团甚至加大了对原材料市场的套期保值力度，从原先的不超过120亿持仓合约金额改为不超过160亿持仓合约金额，无疑更是缩小了原材料市场价格波动给上游生产企业带来的不确定性。与美的相比，格力面临更大的商品价格风险敞口，两家龙头的赌约也至此拉开序幕。
有色金属价格持续攀升带动了行情分化
2020必定是难忘的一年，这一年新冠疫情全球大流行，这一年，风口来了，“猪”都能吹上天，但是一种“牛”正在暗流涌动，大宗商品的超级牛在大暑时节疯涌而至，正式走出了大宗商品的多头局面。大宗商品价格上涨对于生产商而言，会提高其原材料成本，通过议价能力，原材料价格上涨将或多或少转嫁到终端消费者。若是参与了对原材料进行风险对冲，企业将有效规避成本上涨的风险，同时坐享成本驱动型产成品价格上涨所带来的利好效应，并且参与对冲比例越高，获得的好处越大。
由于之前判断、决策不同，之后美的、格力的业绩差异加大，行情也出现较大分化，跑出两条不同的走势。美的一路向北，更多的套保头寸如发酵剂一般催化了果实的成长，其业绩质量随着大宗商品价格的不断上涨而提高，股票行情也呈加速状态大踏步往前迈进。而格力由于套保头寸远小于美的，虽然能享受这一波行业上涨行情所带来的利好，但是增速明显慢于美的。
图 2：2020年-2021年铜铝期货价格走势
从财务数据一览众山
财报显示，格力、美的均采用《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》对套期业务进行确认和计量，根据二者发布的套期保值公告显示其均是对原材料进行套期保值，由于两家企业对存货均采用历史成本计量，原材料价格的涨跌只会影响存货跌价准备的计提，并且在2020年初，沪铜和沪铝呈多头态势，已有原材料出现资产减值损失的概率较小，显然两家企业并不会对已有原材料进行公允价值套期，而是对未来将要购买的原材料进行现金流量套期，因此适用于现金流量套期会计准则进行核算。
格力和美的在2019年进行套期保值所产生的财务效果相近（见表2），其由于现金流量套期而产生的其他综合收益均在1100万元附近，但是从财务数据来看，两者2019年的其他流动资产——套期工具差别较大，说明格力的商品期货操作更频繁，结算速度更快。但是进入2020年，由于二者对冲策略显著不同，因此也产生了显著不同的财务效果：2020年美的的其他综合收益——现金流量套期储备部分金额达到惊人的31,134万元，是格力电气的22倍有余。二者的持仓合约金额相差仅两倍，却产生了22倍以上的合约变动金额，更是说明了美的参与套期保值的比例之深，运用期货杠杆所产生的杠杆效应之大，这也验证了美的将在此轮有色期货行情暴涨中获得更大的利润。此外，由于格力和美的均是对原材料进行套期保值，因此他们显然是商品期货市场的多头，对于多头套期保值者而言，本期其他综合收益——现金流量套期储备部分金额能够冲减未来期间的营业成本，即在未来期间美的集团可以冲减由此形成的31,134万元的营业成本（假设2020年12月31日商品期货的公允价值在未来期间保持不变），这无疑会扩大美的集团的成本优势，从而更能掌握定价的话语权，有利于美的在“双寡头”的竞争格局中获得优势地位。
表2：格力、美的有关套期部分的财务数据 （单位：百万元）
数据来源：避险网根据上市公司公告数据整理
不把鸡蛋放在一个篮子里：从金融对冲到经营对冲
业务多元：样样精通
美的早在多年前就开始进行多元化策略，其产品构成种类丰富（见图3），从2017年开始大家电系列的产品完全淘汰，转而到各个更小的分支拓宽业务，而格力仍旧是以销售空调为主。众所周知，空调作为一个强周期品类，容易受行业周期影响，并且空调行业历经三年的高增长，形成国内家庭空调保有量已达新高，城市市场基本饱和的局面被放大。近几年，空调的数据下滑明显，根据国家统计局公布的数据显示，2013-2019年我国空调产量和销量逐年增长，但2017年以来，我国空调销量开始低于产量，行业产销率初年下滑，2019年我国空调产量为21866万台，超出销量500万台，产销率为97.9%。另一点作为地产后周期行业，2019年之初房地产行业的数据已经折射出空调市场的规模化再增长下滑风险，房地产市场不能给空调提供足够的新生需求利好条件，空调市场的下滑就只是一个时间问题。格力集团产品单一，将面临更大的行业系统性风险敞口。而美的多元化经营能够更好地规避暴露于单一行业所面临的系统性风险敞口中，通过产品种类的多元化经营，达到分散各个细分品类风险的效果，从而在不确定的宏观经济环境下能走地更稳、更好。
图3: 美的与格力2016年至2020年产品种类占比图（左为美的，右为格力）
高屋建瓴：全球化经营
美的集团的国际化之路，实质上也是其外汇风险中经营对冲的重要手段，可以有效降低经济风险。美的集团国际化之路，主要有三种方式：第一种是通过直接投资的方式，在海外直接建立自己的工厂；第二种是通过“技术合作”，在国外建立工厂，例如在巴基斯坦、越南建立的厂子，美的集团不投入本金，只是把现有的管理经验和技术人员对外输出，与当地的企业合作建立厂子；第三种是在其他国家建立销售机构，负责其他国家当地的销售。
在世界上主要国家和地区的市场中，几乎都可以看到美的集团的身影，公司在德国、美国、意大利、乌克兰、亚美尼亚、南非、越南、俄罗斯、澳洲、巴基斯坦等地建立了工厂或者参加国际上高端的工业展览会。从 2011 年开始，美的集团的海外销售收入已经占据了总收入的五分之一。在欧盟国家地区，美的集团空调的市场份额达到 30%。在巴西、俄罗斯等许个新兴市场中，“美的集团”这一中国牌子，是当地的第二大空调品牌。在意大利，美的集团的市场占有率更是突破了60%，这超过了美的集团在世界上任何一个市场中的占有率。
通过美的集团的海外布局线路，我们可以看到，自1998年开始，美的集团就开始进行海外制造基地和销售机构的布局。也充分说明了公司利用不同地域销售机构和制造基地的合理布局，降低一国汇率变动对整个海外销售收入的影响。通过经营对冲手段中国际化的方式来降低经济风险。
尾声
美的集团和格力电器的巨头相争犹如高手间华山论剑，一招损而满盘输。天时地利人和推动美的和格力的股价于2020年盛夏走上两条截然不同的路。在充满不确定性的市场中，企业想要更高质量地走下去还需对冲外汇、商品等价格波动风险，承担这些风险并不能为企业创造价值，产品的创新与市场的扩张才是企业利润的真正来源。现在故事变了，相较美的股价的强势，或许投资者们更关注格力未来面对充斥不确定性的市场会做出如何改变。